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　　來源：野馬財經(jīng)

　　“并購狂人”即將收獲第4家上市公司。

　　中國資本市場風起云涌，各大資本系族在歷史的齒輪中留下了各種印跡，有的全身而退、有的黯然落幕，有的還在繼續(xù)低調潛行?！熬扌窍怠眲t正在低調布局。

　　“巨星系”是由浙商代表仇建平掌控的資本版圖。巨星控股集團有限公司（簡稱“巨星集團”）是一家橫跨工具、叉車、輪胎、機器人、柴油發(fā)動機等領域的國際化制造巨頭。旗下已有三家上市公司：巨星科技（002444.SZ）、杭叉集團（603298.SH）、新柴股份（301032.SZ），截至2024年12月20日，三家公司市值合計近600億元。

　　而今，“巨星系”正迎來它的第四顆“上市新星”。近日，被譽為“國內輪胎巨頭”的中策橡膠集團股份有限公司（下稱“中策橡膠”）更新A股《招股書》。這家輪胎龍頭企業(yè)的實際控制人正是仇建平和其女兒仇菲，父女二人合計控制中策橡膠46.95%的股份。

　　據(jù)新媒體“21世紀商業(yè)評論”報道稱，本次IPO，中策橡膠擬發(fā)行10%股份募資70億元。據(jù)此計算，其估值高達700億元。如果上市成功，仇建平將坐擁四家上市公司，千億版圖呼之欲出。

　　年入352億元

　　“國內輪胎一哥”沖刺IPO

　　中策橡膠成立于1992年，其前身為1958年成立的杭州海潮橡膠廠，是浙江省第一家橡膠廠。它從一家地方老字號企業(yè)起步，成為中國輪胎行業(yè)的“佼佼者”。2024年，在“中國橡膠工業(yè)協(xié)會”發(fā)布的行業(yè)榜單中，中策橡膠位列榜首，穩(wěn)坐“國內輪胎一哥”的位置。

　　公司主要生產(chǎn)全鋼胎、半鋼胎和斜交胎，客戶覆蓋上汽、吉利、比亞迪等國內主流車企。公司旗（金麒麟分析師）下?lián)碛小俺枴薄昂眠\”“威獅”“全諾”“雅度”“金冠”“WEST LAKE”“GOODRIDE”“CHAO YANG”“TRAZANO”等多個國內外知名品牌。

　　2019年，“并購狂人”仇建平瞄上了中策橡膠。他通過旗下中策海潮平臺，豪擲58億元現(xiàn)金，從多方受讓46.95%的股份，一舉拿下中策橡膠的控制權，成為中策橡膠的控股股東。

　　圖源：罐頭圖庫

　　2021年10月，公司完成整體改制，從“中策橡膠有限公司”變更為“中策橡膠集團股份有限公司”。

　　2023年3月，中策橡膠向上交所正式遞交了《招股書》，同年5月進入問詢階段。然而，直至2024年12月20日，公司仍在財務數(shù)據(jù)更新階段，上市進程尚未完成。

　　據(jù)《招股書》可知，從業(yè)務上看，公司主營產(chǎn)品為全鋼胎和半鋼胎，兩者收入占比近8成，全鋼胎主要服務于載重卡車和客車，半鋼胎則面向轎車和SUV等乘用車市場。

　　近年來，全鋼胎為公司貢獻了穩(wěn)定的收入。2021年至2023年及2024年上半年，全鋼胎為公司分別帶來159.1億元、158.24億元、172.11億元和84.92億元，占總營收的比例逐年略降，從52.2%降至46%。

　　與此同時，新能源汽車的崛起讓半鋼胎成為公司新的增長引擎。同期，半鋼胎業(yè)務的收入占比則從27.79%漲至34.55%。

　　圖源：《招股書》

　　在兩大產(chǎn)品的助力下，中策橡膠的財務表現(xiàn)搶眼。2021年至2023年，公司營業(yè)收入分別為306.01億元、318.89億元和352.52億元，凈利潤則從13.75億元增長至26.38億元。截至2024年上半年，公司實現(xiàn)營收185.18億元，凈利潤達25.4億元。

　　8成收入來自經(jīng)銷商

　　74位經(jīng)銷商為股東

　　中策橡膠的百億生意背后，離不開經(jīng)銷商的支撐。

　　根據(jù)《招股書》可知，公司近8成的收入來自經(jīng)銷商渠道。2021年至2023年及2024年上半年，公司來自經(jīng)銷模式的收入占總收入的比例分別為78.15%、80.08%、78.43%和78.96%。據(jù)《回復函》顯示，截至2022年末，公司在境內已擁有644家經(jīng)銷商，形成了一個龐大的銷售網(wǎng)絡。

　　圖源：《回復函》

　　然而，這些經(jīng)銷商并不只是業(yè)務上的合作伙伴，還有一部分是公司的股東。

　　2020年2月，仇建平入主中策橡膠僅4個月后，74名經(jīng)銷商通過“股權抵債”搖身一變，成了公司的間接股東。這些經(jīng)銷商通過持股平臺“杭州潮升”拿下了中策橡膠2.89%的股權。而這一切背后隱藏著一場復雜的資本運作。

　　故事可以追溯到2014年11月，當時，中策橡膠引入了三家外部投資者——杭州元信東朝、杭州元信朝合、綿陽元信東朝，這三家機構的入股資金主要來自市場化募集和金融機構貸款。

　　杭州元信東朝、杭州元信朝合和綿陽元信東朝分別拿下中策橡膠約13.87%、4.75%和6.33%的股權，合計達24.94%的股權。

　　彼時，中策橡膠表示，通過引入外部戰(zhàn)略投資者，優(yōu)化了股權結構，并為企業(yè)的市場化和國際化發(fā)展提供了動力。

　　然而幾年后，其中兩家投資機構——杭州元信東朝和綿陽元信東朝的資金狀況吃緊。杭州元信東朝、綿陽元信東朝最初是由上海磐信和北京中信設立，后來綿陽元信東朝的執(zhí)行事務合伙人變更為上海惟頤?！捌蟛椴椤毙畔@示，上海惟頤的控制方為上海復星產(chǎn)業(yè)基金，而復星的實際控制人則為郭廣昌。

　　2016年至2018年間，杭州元信東朝、綿陽元信東朝向88位中策橡膠的經(jīng)銷商借款3.44億元。借款金額從100萬元到4700萬元不等，其中包括淮南永策商貿有限公司、北京方迪辰輪胎有限公司和北京圣輪寶科貿有限公司等經(jīng)銷商。

　　經(jīng)銷商們把錢分別于2017年6月、2018年6月通過銀行轉賬給上述兩大投資機構，這些借款均無利息，最終被兩大投資機構用于償還金融機構的貸款。

　　圖源：《回復函》

　　對于還款方式，雙方則約定以股權轉讓價款抵償全部債權。換句話說，經(jīng)銷商從債權人轉變成了潛在的股東。

　　2019年底，仇建平通過中策海潮入主中策橡膠，杭州元信東朝和綿陽元信東朝將持有的中策橡膠大部分股權被轉讓給中策海潮，僅剩下最后2.89%的股份尚未處理。

　　2020年2月，這2.89%的股權通過“股權抵債”的形式，被轉給了由經(jīng)銷商設立的杭州潮升，兩家投資機構完成了全面退出。至此，74名經(jīng)銷商以股東的身份，間接加入了中策橡膠的股東名單。

　　需要注意的是，原本參與借款的88位經(jīng)銷商中，有15名因為自身現(xiàn)金需求放棄了入股，他們的借款已在2019年12月底被兩大投資機構還款成功。而在入股的經(jīng)銷商中，其中一名經(jīng)銷商靳鵬輝，將其借款對應的部分股權分配給了其配偶鐵芝敏，最終導致入股中策橡膠的經(jīng)銷商由73名增至74名。

　　圖源：罐頭圖庫

　　北京一線證券公司工作的投行人士李亞輝表示，雖然中策橡膠未直接參與借款，但如果外部投資機構的借款行為被認為是代表公司利益或為了維護公司渠道而設計，市場可能會認為這是公司間接主導的行為。

　　此外，部分觀點指出，這種操作可能被視為“明股實債”。中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜表示，“明股實債”本質上是一種債權融資方式，雖以股權形式呈現(xiàn)，但通過隱性協(xié)議實現(xiàn)了保本保收益的承諾。結合中策橡膠股東的實際操作，在形式上看似股權轉讓，但實際上可能包含了未來回購股權或提供固定收益的約定，這符合“明股實債”的特征，即表面上是股權投資，實質上是債權融資。

　　對于這樣做的原因，知名經(jīng)濟學家宋清輝表示，公司這樣做可能是為了優(yōu)化財務報表，降低資產(chǎn)負債率，還可能是為了緩解現(xiàn)金流壓力和經(jīng)營風險?，以實現(xiàn)最終順利上市的目的。

　　截至2019年末，中策橡膠的賬面資金共計19.49億元，對應的短期借款高達43.47億元、長期借款16.93億元，公司的資產(chǎn)負債率為65.83%。2021年至2023年，公司資產(chǎn)負債率分別為72.61%、70.46%和68.67%，而2023年，“同行”玲瓏和賽輪的資產(chǎn)負債率僅為50%左右。

　　不過，香頌資本董事沈萌強調，“明股實債”通常涉及隱性協(xié)議，例如投資方有權在未來某一時間點以特定價格將股份賣回給企業(yè)。但無論是債務對應的股份比例，還是IPO后股份帶來的價值遠高于債務利息來看，都沒必要在近期去做明股實債的操作。如果IPO能成功，這些債務完全可以輕松解決，對負債率的影響也不大。

　　圖源：罐頭圖庫

　　另一方面，經(jīng)銷商的經(jīng)營表現(xiàn)同樣成為關注焦點。2021年至2023年，與其他內銷經(jīng)銷商相比，中策橡膠入股經(jīng)銷商的銷售毛利率卻明顯偏低。入股經(jīng)銷商的毛利率分別為17.29%、15.44%和13.63%，而其他內銷經(jīng)銷商的毛利率分別為19.64%、18.38%和16.25%。

　　對此，中策橡膠解釋，入股經(jīng)銷商的下游需求較為多樣，大型經(jīng)銷商通常面向中小型掛車廠、電動車廠等客戶銷售低價產(chǎn)品，導致整體毛利率水平較低。公司強調，對入股與非入股經(jīng)銷商的銷售政策并無差異，毛利率的差異更多是由產(chǎn)品結構和下游市場需求等多種因素決定的。

　　沈萌補充道，經(jīng)銷商參與債轉股的行為可能更多是出于自主選擇，而非強制安排。如果經(jīng)銷商通過債轉股成為股東，并在IPO后受益，其收益可能與毛利率或當前經(jīng)營能力無直接關聯(lián)，而是與資本市場的發(fā)展密切相關。

　　賣錘子起家的“浙江富豪”

　　為600億“巨星系”再添丁

　　而提起中策橡膠，則不得不提其背后“賣錘子起家”的浙江商人——仇建平。

　　1962年，仇建平出生在浙江奉化的一個普通農村家庭。1987年，他從西安交通大學研究生畢業(yè)，被分配到杭州一家機械進出口公司工作。

　　1992年，仇建平選擇放棄“鐵飯碗”，毅然下海創(chuàng)業(yè)。次年，他創(chuàng)立了杭州巨星工具有限公司，這家不起眼的小企業(yè)就是如今巨星集團的前身。最初，仇建平靠賣錘子起家，一步步在手工具領域站穩(wěn)腳跟。

　　巨星集團的業(yè)務迅速擴展。如今，巨星不僅局限于手工具制造，還涉足叉車、輪胎、機器人和柴油發(fā)動機等多個行業(yè)。它已成為一家跨行業(yè)經(jīng)營的綜合性企業(yè)集團，同時布局了金融和房地產(chǎn)等領域。

　　在資本運作上，仇建平展現(xiàn)了高超（金麒麟分析師）的手腕。2010年，作為“手工具行業(yè)龍頭”的巨星科技在深交所上市。此后仇建平通過收購，不斷擴大資本版圖。2011年，他先是完成對專注物料搬運設備的杭叉控股98.8%股權的收購。2017年，他又斥資4.65億元，從浙江力程處收購主營柴油發(fā)動機業(yè)務的新柴股份99%的股權。

　　圖源：罐頭圖庫

　　隨后，在仇建平的運作下，2016年杭叉集團在上交所成功上市；新柴股份則于2021年7月在深交所上市。

　　2019年，仇建平再次出手拿下中策橡膠。據(jù)新媒體“IPO觀察”報道稱，仇建平曾透露：“中策橡膠的股東之一中信產(chǎn)業(yè)基金在6月份即將退出，他們一直在尋找一家民企來‘接盤’。正巧，中策橡膠和杭叉集團有合作，中策橡膠的現(xiàn)任董事長和杭叉集團的前董事長是老熟人，兩人談到這事，就將機會介紹給了我?！?/p>

　　這也成為杭州元信東朝、綿陽元信東朝在仇建平入股后選擇退出的原因之一。

　　根據(jù)《招股書》可知，截至2024年，在中策橡膠的股東名單中，巨星集團持有其18.19%的股份，巨星集團的子公司中策海潮持有其41.08%的股權。另外，巨星科技、杭叉集團分別間接持有其11.44%的股份，彤程新材則持有其8.92%的股權。

　　仇建平曾公開表示，巨星集團9年時間花了110億元用在收購上，基本上把集團公司賺來的錢、上市公司分紅，包括集團公司減持股票的錢全部投入到產(chǎn)業(yè)收購上，部分收購還運用銀行貸款，收購之后企業(yè)有了快速的發(fā)展。

　　目前，巨星集團已擁有巨星科技（002444.SZ）、杭叉集團（603298.SH）、新柴股份（301032.SZ）三家上市公司，統(tǒng)稱為“巨星系”，均由仇建平控制。

　　國際市場上，巨星集團的收購步伐同樣激進。2018年，巨星集團子公司巨星科技完成了對歐洲專業(yè)存儲設備品牌Lista的收購，Lista當年實現(xiàn)凈利潤增長33%。

　　目前，巨星集團還在收購的路上繼續(xù)前行。2023年12月，巨星科技發(fā)布公告中稱，擬通過支付現(xiàn)金的方式購買TESA Group的全部資產(chǎn)，交易價格為不超過4000萬歐元（約3.15億元）。值得一提的是，ESA品牌于1941年在瑞士創(chuàng)立，一直專注于高精度測量工具的研發(fā)制造。

　　通過數(shù)年的收購，巨星集團也快速擴張了自身的實力。公司進入“2023中國民營企業(yè)500強榜單”，位列第138位。

　　圖源：罐頭圖庫

　　從業(yè)績上看，2021年至2023年及2024年前三季度，巨星科技實現(xiàn)凈利潤分別約為12.7億元、14.2億元、16.92億元、19.35億元。截至12月20日收盤，公司總市值約為342億元。

　　同期，杭叉集團凈利潤分別約為9.08億元、9.87億元、17.2億元、15.73億元。截至12月20日收盤，公司總市值約為235億元；新柴股份凈利潤分別約為7961.3萬元、2217.18萬元、3195.89萬元、4676.28萬元，公司總市值約為25億元。

　　而仇建平為上述三家公司的實際控制人，根據(jù)上述公司2023年財報可知，他持有巨星科技、杭叉集團和新柴股份的股權分別為43.88%、41.34%%和38.84%。

　　憑借“巨星系”，仇建平以185億元身家，登上《2024胡潤全球富豪榜》第1384名。截至2024年12月20日，巨星科技（002444.SZ）、杭叉集團（603298.SH）和新柴股份三家上市公司總市值近600億元，再加上700億估值的中策橡膠，巨星帝國價值超千億。