來源：@華夏時報微博

2024年對于投資者而言，無論是股票市場操作還是公私募產(chǎn)品表現(xiàn)，都并不如意，而規(guī)模較小的可轉(zhuǎn)債市場表現(xiàn)卻可圈可點。

受再融資新規(guī)限制以及轉(zhuǎn)股、強贖激增的影響，今年存量可轉(zhuǎn)債市場大幅萎縮。與年初相比，2024年可轉(zhuǎn)債市場已減少近1400億元。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至12月25日，交易所共有存續(xù)債券534只，規(guī)模7388.19億元，數(shù)量均較去年末明顯減少。2023年末，存續(xù)轉(zhuǎn)債共有578只，規(guī)模8753.38億元。

“權(quán)益行情與信用風(fēng)險的交織使得今年可轉(zhuǎn)債市場寬幅震蕩，市場規(guī)模萎縮的背后，一方面是發(fā)行大幅減少。年內(nèi)可轉(zhuǎn)債總計僅發(fā)行42只，融資387.57億元。而2023年發(fā)行可轉(zhuǎn)債多達141只，金額1433.3億元。在發(fā)行節(jié)奏上，今年5月和9月先后出現(xiàn)了單月可轉(zhuǎn)債零發(fā)行的情況；另一方面，由于可轉(zhuǎn)債市場與資本市場高度關(guān)聯(lián)，下半年一波股市行情帶動債市向上，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)年內(nèi)上漲逾6%，部分可轉(zhuǎn)債量化交易產(chǎn)品表現(xiàn)不錯，最高年化收益達到20%以上?！鄙虾懗伤侥蓟鸸芾碛邢薰究偨?jīng)理許佳瑩對《華夏時報》記者表示。

規(guī)?？s水

與此前業(yè)內(nèi)預(yù)計2024年可轉(zhuǎn)債市場規(guī)模將達到萬億級別不同的是，今年可轉(zhuǎn)債市場發(fā)行規(guī)模明顯下滑，加上一些可轉(zhuǎn)債標的的退市，更是讓存量債券市場減少近1400億元。

東方金誠發(fā)布最新研究顯示，2024年以來，受交易所再融資政策收緊影響，可轉(zhuǎn)債供給規(guī)模顯著縮量。3月、4月、5月新上市可轉(zhuǎn)債均不超過3支，后續(xù)隨著監(jiān)管邊際放松，可轉(zhuǎn)債發(fā)行數(shù)量有所恢復(fù)，7月至9月，新上市可轉(zhuǎn)債數(shù)量達到6支，但仍未回到往年同期水平。

許佳瑩在受訪中將全年可轉(zhuǎn)債市場總體表現(xiàn)歸納為三點：首先是市場整體發(fā)行放緩，在經(jīng)歷前幾年的大幅擴容后，2024年可轉(zhuǎn)債市場擴容腳步有所放緩，全年發(fā)行僅有42只新債也都集中在下半年，顯著減少的背后，主要是受到去年IPO、再融資規(guī)定后，轉(zhuǎn)債市場供給持續(xù)減量的影響；其次是今年轉(zhuǎn)債指數(shù)雖為正收益，但全年波動較大，年中股市大幅調(diào)整、轉(zhuǎn)債底層邏輯改變疊加信用及流動性沖擊，轉(zhuǎn)債市場持續(xù)走弱、定價錨缺失，大部分轉(zhuǎn)債出現(xiàn)了較大幅度的調(diào)整；第三是對比其他資產(chǎn)標的，可轉(zhuǎn)債市場的波動相對較低，在某些階段，可轉(zhuǎn)債的防御性較好。整體來看，可轉(zhuǎn)債市場的收益表現(xiàn)與股市的走勢密切相關(guān)。

隨著證監(jiān)會今年9月發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（下稱“并購六條”），上市公司開啟了新一輪并購潮，10月、11月，可轉(zhuǎn)債的發(fā)行再度回暖，但總體上上市公司通過定向可轉(zhuǎn)債實施重組的項目較少；另一方面，今年9月末權(quán)益市場行情啟動，短時內(nèi)漲幅巨大。受此影響，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值提升，不少可轉(zhuǎn)債一度出現(xiàn)轉(zhuǎn)股溢價率為負的情況，大大促進了投資者的轉(zhuǎn)股熱情，疊加可轉(zhuǎn)債強贖數(shù)量激增，進一步壓縮了存量市場。

“自2023年9月開始，可轉(zhuǎn)債發(fā)行速度大幅放緩，2024年4月，資本市場新國九條強調(diào)嚴格再融資審核把關(guān)，使經(jīng)營與財務(wù)狀況承壓的上市公司轉(zhuǎn)債發(fā)行受到明顯制約，轉(zhuǎn)債供給呈現(xiàn)明顯收縮趨勢。綜合各項政策以及轉(zhuǎn)債流程審核時長的顯著上升，預(yù)計2025年可轉(zhuǎn)債凈供給或延續(xù)承壓。二級市場方面，今年中證轉(zhuǎn)債指數(shù)已上行了6.23%，跑輸權(quán)益指數(shù)，可轉(zhuǎn)債市場震蕩幅度極大，6至8月，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌了7.47%，而9月以來又反彈了11.47%?！比A安證券固收首席分析師顏子琦指出。

在可轉(zhuǎn)債市場年內(nèi)表現(xiàn)疲弱之下，有的可轉(zhuǎn)債私募量化產(chǎn)品卻表現(xiàn)出了極強的“賺錢效應(yīng)”。

“存量規(guī)?？s水，導(dǎo)致市場流動性減弱，供需失衡，投資者在面對價格波動時可能需要更加謹慎地制定投資策略。目前國家貨幣寬松的大背景下，供應(yīng)減少或?qū)е缕骄鶅r格的上漲，市場規(guī)模的變化可能促使市場參與者調(diào)整其投資策略，以適應(yīng)新的市場環(huán)境。具體到轉(zhuǎn)債產(chǎn)品上來看，均相對指數(shù)實現(xiàn)了較好的超額收益，在市場規(guī)?？s水的情況下，產(chǎn)品可能更加關(guān)注流動性較好的轉(zhuǎn)債標的，通過分散投資，擇優(yōu)標的等方式降低投資風(fēng)險?！痹S佳瑩告訴記者。

據(jù)其透露，瀾成私募旗下一只可轉(zhuǎn)債私募產(chǎn)品今年3月以來年化收益已經(jīng)超過20%，在一眾量化可轉(zhuǎn)債私募產(chǎn)品中表現(xiàn)亮眼，而實現(xiàn)正收益的關(guān)鍵是市場下半年風(fēng)向的變化，為提振經(jīng)濟，政策頻出，帶來了市場大反彈；另外公司投資策略本身在定價上的優(yōu)勢凸顯，公司在產(chǎn)品交易過程中不斷調(diào)整定價，讓其更符合市場偏離。此外程序化執(zhí)行為產(chǎn)品節(jié)約了很多交易成本，在保持較高換手率的同時，交易磨損比較小。

明年市場有何變化

2024年轉(zhuǎn)債市場即將落幕，而對于2025年市場的展望，多家機構(gòu)預(yù)計，明年可轉(zhuǎn)債的信用風(fēng)險將得到有效緩解，權(quán)益市場也有望推動可轉(zhuǎn)債上行。

“從供需的角度來看， 2025年可轉(zhuǎn)債市場可能出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況。新發(fā)行減少疊加到期和贖回量增加，導(dǎo)致凈供給減少。2024年可轉(zhuǎn)債市場存量規(guī)模自2017年以來首次出現(xiàn)收縮，不僅一級市場發(fā)行大幅放緩，大盤品種到期和轉(zhuǎn)股規(guī)模也顯著增加。從目前備案情況來看，2025年供給收縮的趨勢仍將延續(xù)，處于董事會預(yù)案、股東大會、交易所受理等各環(huán)節(jié)的可轉(zhuǎn)債規(guī)模1100億元左右。2025年到期的存續(xù)品種規(guī)模合計800億元。此外，債轉(zhuǎn)股規(guī)模中性估算約600億元，市場存量規(guī)模大概率將繼續(xù)壓縮，可轉(zhuǎn)債稀缺性仍在。”萬柏基金投資總監(jiān)陳勇表示。

顏子琦則預(yù)計，在權(quán)益市場的積極反彈推動下，可轉(zhuǎn)債的低價券信用風(fēng)險將得到有效緩解。同時可轉(zhuǎn)債市場在經(jīng)歷了一段時間的價格壓縮后，市場估值已經(jīng)開始顯現(xiàn)出修復(fù)的跡象。低價可轉(zhuǎn)債吸引力增加，市場對轉(zhuǎn)債的需求逐步釋放，高科技、化債、擴內(nèi)需、并購重組等市場熱點凸顯轉(zhuǎn)債獲利新板塊。

“2025年的可轉(zhuǎn)債規(guī)?？赡軐⒂休^小增長，可轉(zhuǎn)債作為重要融資工具，符合國家提倡直接融資的總方針。相比于定增，可轉(zhuǎn)債有其獨特優(yōu)勢：發(fā)行費率低，約為1.3%，定增為1.8%左右；可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股周期在6年左右，股本稀釋慢，定增則一次性稀釋大股東股權(quán)；可轉(zhuǎn)債屬于公募產(chǎn)品，發(fā)行便利，棄購率低，定增屬于私募產(chǎn)品，發(fā)行難度和便利度都不如可轉(zhuǎn)債。這為投資者提供了新的交易機會和策略選擇。同時，政策對可轉(zhuǎn)債市場的影響較大，目前貨幣寬松的大背景下，市場還是有不少交易機會?！痹S佳瑩指出。

許佳瑩透露，在交易策略邏輯上，私募機構(gòu)一直嘗試加入新的增量信息。增量信息主要來自更高頻的數(shù)據(jù)，使得計算出的標的變化更貼近市場的真實情況，并能更及時地反映市場的短期波動；其次，注冊制的普及和年初的一些風(fēng)險性事件讓我們對可轉(zhuǎn)債債底的認知有所變化，機構(gòu)投資者改進了之前不合理的純債部分估值方法，同時嘗試加入量價數(shù)據(jù)以調(diào)整定價策略，在不同轉(zhuǎn)債溢價率的壓縮和放大方面更符合市場實際偏離。

“明年的可轉(zhuǎn)債投資可以采取偏債、偏股和條款博弈相結(jié)合的策略，充分利用可轉(zhuǎn)債的不對稱性和條款優(yōu)勢。選擇價格在100元至120元之間的品種，這類品種在正股上漲時具有良好的上漲潛力，而在正股下跌時往往更加抗跌；其次，低價品種可結(jié)合條款優(yōu)勢和正股波動性，多數(shù)品種的信用風(fēng)險可控，需要條款博弈和正股高波動性來增強上行彈性，可關(guān)注TMT、半導(dǎo)體、軍工等行業(yè)標的；最后低波動紅利品種成為固收增強的有效方式，可選擇到期收益率較高的品種并進行信用篩選，以降低組合波動。”12月27日，上海一家可轉(zhuǎn)債私募機構(gòu)投資總監(jiān)王凌受訪時表示。

責任編輯：徐蕓茜 主編：公培佳