來(lái)源：美股研究社

　　周五，拼多多股價(jià)明顯下挫。

　　消息面上，11月21日周四，拼多多正式發(fā)布的三季度業(yè)績(jī)報(bào)告。財(cái)報(bào)顯示，拼多多Q3營(yíng)收達(dá)到994億元，同比增長(zhǎng)44%，略低于市場(chǎng)預(yù)估。

　　營(yíng)收同比增44%，拼多多一如既往的穩(wěn)健

　　拼多多在第三季度的利潤(rùn)達(dá)到了250億元，實(shí)現(xiàn)61%的同比增長(zhǎng)。在調(diào)整后的每美國(guó)存托股（ADS）收益方面，拼多多第三季度錄得18.59元。從增速的角度來(lái)看，44%的收入增長(zhǎng)絕對(duì)值依然亮眼，但與近期相比，這一增長(zhǎng)率確實(shí)有所放緩。特別是在上一季度，拼多多控股有限公司實(shí)現(xiàn)了高達(dá)86%的收入增長(zhǎng)。

　　值得注意的是，拼多多的總體收入并未出現(xiàn)下滑。第三季度的營(yíng)收為142億美元，與上一季度的134億美元相比，略有增加。

　　這種增速的比較之所以變得更具挑戰(zhàn)性，部分原因可能在于Temu在2023年第三季度的表現(xiàn)優(yōu)于第二季度。這意味著與今年第三季度相比，第二季度更容易實(shí)現(xiàn)較高的相對(duì)同比增長(zhǎng)率。

　　從環(huán)比角度來(lái)看，拼多多收入增長(zhǎng)約6%，年化增長(zhǎng)率則處于20年代中期水平。因此，未來(lái)幾個(gè)季度增速進(jìn)一步放緩的可能性似乎較大。當(dāng)然，這并不令人過(guò)分驚訝，因?yàn)殡S著公司規(guī)模的擴(kuò)大，保持較高的相對(duì)增長(zhǎng)率將變得越來(lái)越困難。

　　因此，認(rèn)為拼多多能夠永遠(yuǎn)保持每年80%（或40%）的增長(zhǎng)速度是不切實(shí)際的，尤其是考慮到其當(dāng)前的估值水平。

　　對(duì)于投資者而言，盈利能力至關(guān)重要。從這一點(diǎn)來(lái)看，拼多多控股的利潤(rùn)率與一年前相比略有提升。雖然更高的利潤(rùn)率增長(zhǎng)會(huì)更加理想（22.28，-0.32，-1.42%），但該公司并未通過(guò)犧牲利潤(rùn)來(lái)推動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展。

　　相反，它在略微擴(kuò)大利潤(rùn)率的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)的顯著增長(zhǎng)，這是一個(gè)頗具吸引力的組合。與上年同期相比，調(diào)整后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)48%，而GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)也增長(zhǎng)了46%。

　　在非GAAP每股凈收益方面，與去年同期相比仍有良好增長(zhǎng)，達(dá)到18.59元人民幣，比一年前大幅增長(zhǎng)60%。這一增長(zhǎng)率與整個(gè)公司的凈收入增長(zhǎng)率基本一致。

　　現(xiàn)金流方面，拼多多表現(xiàn)較為穩(wěn)健，接近40億美元。這可能是由于管理層提到的投資增加所致。然而，投資者仍需密切關(guān)注這一指標(biāo)的未來(lái)走向。

　　在成本控制方面，拼多多的一般和管理費(fèi)用增長(zhǎng)尤為顯著，達(dá)到138%，達(dá)到2.6億美元。盡管對(duì)于一家收入超過(guò)140億美元的公司來(lái)說(shuō)，這一數(shù)字并不算高，但分析師對(duì)如此高的增長(zhǎng)率表示擔(dān)憂。

　　如果研發(fā)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)，人們可能會(huì)認(rèn)為這將為未來(lái)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。然而，G&A費(fèi)用的強(qiáng)勁增長(zhǎng)可能并不構(gòu)成一種“投資”，不會(huì)帶來(lái)更好的產(chǎn)品或更高的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。

　　此外，拼多多在多個(gè)國(guó)家都有業(yè)務(wù)布局，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)更是其主要戰(zhàn)場(chǎng)之一。雖然拼多多控股在財(cái)報(bào)中沒(méi)有透露具體數(shù)字，但Temu的非中國(guó)業(yè)務(wù)很可能仍然是拼多多整體業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力。

　　平臺(tái)粘性增強(qiáng)，承壓只是階段性

　　回顧來(lái)看，拼多多對(duì)品牌的吸引力在日益增長(zhǎng)。隨著時(shí)間的推移，這些可以增強(qiáng)拼多多的粘性，推動(dòng)更高的國(guó)內(nèi) GMV 份額增長(zhǎng)，并保持其高接受率。

　　據(jù)新浪財(cái)經(jīng)稱，拼多多已吸引H&M在電子商務(wù)平臺(tái)上開(kāi)設(shè)旗艦店。這一消息是在H&M宣布將通過(guò)注重質(zhì)量而不是數(shù)量來(lái)追求高端戰(zhàn)略以推動(dòng)銷售增長(zhǎng)后不久發(fā)布的。

　　相信拼多多在吸引品牌加入其平臺(tái)方面的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)正在加速，并可能促使品牌進(jìn)一步遷移到拼多多，從而擴(kuò)大其生態(tài)系統(tǒng)和粘性。

　　此外，分析師對(duì)Temu的估計(jì)基本保持不變，因?yàn)槠滹L(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)情景令人滿意。

　　分析師預(yù)計(jì)2024年收入的估計(jì)基本符合市場(chǎng)預(yù)期，而對(duì)2025年和2026年的收入估計(jì)分別比市場(chǎng)預(yù)期高出10%和15%。

　　高于市場(chǎng)預(yù)期的主要是由于Temu 持續(xù)跑贏大盤，因?yàn)槭袌?chǎng)普遍低估了Temu的潛力。正如之前的報(bào)告所述，這種風(fēng)險(xiǎn)成為重大風(fēng)險(xiǎn)的可能性較低，因?yàn)榱闶蹣I(yè)的戰(zhàn)略性低于半導(dǎo)體、生物技術(shù)和太陽(yáng)能等其他行業(yè)。

　　而且，我們相信H&M 的加入對(duì)拼多多的基本面具有重要意義和高度增值性。

　　隨著用戶流量和參與度從現(xiàn)有的電子商務(wù)平臺(tái)轉(zhuǎn)向拼多多，品牌正在注意到并改變他們對(duì)拼多多的看法。

　　多年來(lái)，隨著拼多多逐漸解決品牌形象這個(gè)問(wèn)題，商家和品牌逐漸開(kāi)始接受拼多多作為一個(gè)平臺(tái)，他們可以利用這個(gè)平臺(tái)來(lái)吸引中低收入、追求價(jià)值的消費(fèi)者，以吸引他們的錢包并與消費(fèi)者建立聯(lián)系。

　　就H&M而言，我們注意到 H&M 上銷售的最便宜產(chǎn)品價(jià)格至少為100元/件，而拼多多上最暢銷的五款服裝產(chǎn)品的價(jià)格在11元至36元之間。

　　盡管H&M 沒(méi)有明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，但鑒于H&M在中國(guó)主要購(gòu)物中心也擁有重要的線下足跡，因此在拼多多上占有一席之地，因此 H&M能夠建立其品牌資產(chǎn)。

　　其次，H&M是過(guò)去幾年與小米、華為和寶潔等其他知名品牌在拼多多上開(kāi)設(shè)旗艦店的幾個(gè)知名品牌之一。品牌旗艦店逐步入駐拼多多標(biāo)志著拼多多的價(jià)值主張不僅從一個(gè)連接制造商和消費(fèi)者的平臺(tái)，而且是一個(gè)連接品牌與消費(fèi)者的平臺(tái)。

　　最后，我們相信H&M的加入可以進(jìn)一步加強(qiáng)拼多多的生態(tài)系統(tǒng)并增強(qiáng)其自我強(qiáng)化的循環(huán)。隨著拼多多吸引了大量正在尋找白標(biāo)和物有所值的產(chǎn)品的消費(fèi)者，品牌產(chǎn)品的加入可以無(wú)縫地增強(qiáng)該平臺(tái)的交叉銷售策略。消費(fèi)者不必在競(jìng)爭(zhēng)平臺(tái)上找到此類品牌商品，從而一次性進(jìn)行所有必要的購(gòu)買。

　　謹(jǐn)慎看待中長(zhǎng)期的拼多多

　　根據(jù)近期動(dòng)態(tài)，以及對(duì)拼多多今年的利潤(rùn)預(yù)測(cè)，拼多多控股的凈收益僅為9倍，即 11%的收益收益率。從絕對(duì)值來(lái)看，這是一個(gè)較低的估值，對(duì)于一家在最近一個(gè)季度實(shí)現(xiàn)近50%收入增長(zhǎng)的公司來(lái)說(shuō)，要求尤其不高。

　　但，綜合來(lái)說(shuō)拼多多可能很有吸引力，因?yàn)樗Y(jié)合了低估值和強(qiáng)勁的增長(zhǎng)。

　　對(duì)此，瑞銀發(fā)表報(bào)告指，雖然拼多多業(yè)績(jī)未如理想，但對(duì)核心市場(chǎng)利潤(rùn)率的影響在現(xiàn)階段似乎是可控或者可解釋，核心電商業(yè)務(wù)仍然健康。

　　該行相信投資者很可能會(huì)對(duì)拼多多保持觀望，而美國(guó)關(guān)稅的不確定性進(jìn)一步亦令該股短期前景蒙上陰影。

　　此外，富瑞集團(tuán)分析師Thomas Chong維持$拼多多（PDD.US）$買入評(píng)級(jí)，并將目標(biāo)價(jià)從151美元上調(diào)至171美元。